国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事，熊园博士

国盛证券宏观研究员，穆仁文

事件：2022年4月新增人民币贷款0.65万亿，预期1.45万亿，去年同期1.47万亿；新增社融0.91万亿，预期2.03万亿，去年同期1.86万亿；社融存量增速10.2%，前值10.6%；M2同比10.5%，预期9.9%，前值9.7%；M1同比5.1%，前值4.7%。

核心结论：4月信贷大降、社融“腰斩”，且均大幅低于预期，结构也全面恶化；疫情之外，本质是内需不足。往后看 ，虽然“货币不是万能的” ，货币政策仍将进一步发力，“降息”可期（可能降LPR，最快5月20日）；此外，紧盯：核心一二线地产松绑、常态化核酸、“增量工具”（比如特别国债）。

1、规模看，4月新增信贷不及去年同期一半，新增社融直接“腰斩”，社融增速回落0.4个百分点至10.2%。

2、结构看，居民短贷连续6个月同比少增；居民按揭贷款再度负增长，为有数据以来最低、且连续第5个月同比少增；企业票据延续冲量；企业中长期贷款再度少增；政府债券发行放缓。

3、继续提示，政策底已现，经济底、市场底可能仍需要磨：需求不足叠加疫情冲击，后续稳增长更为关键的抓手是：优化疫情防控（紧盯核酸常态化）、松地产（短期内紧盯核心一二线城市松绑）、扩基建、强化政策落地，也需紧盯4.29政治局会议所提的“增量政策工具”（比如可能发行特别国债）。

4、短期“降息”可期，更可能是单边降LPR：鉴于4月信贷社融大降，再结合央行Q1货币政策报告指出“4月最后一周全国金融机构新发生存款加权平均利率下调了10bp”，我们仍预计可能下调LPR（最快5月20日）；鉴于当前市场利率已大幅走低（DR007降至1.55%附近），指向短期OMO/MLF利率下调的可能性不高。

报告正文：

一、新增信贷大降，结构明显恶化：居民短贷连续6个月同比少增，指向消费仍弱；居民房贷再负，并创有数据以来新低，疫情冲击之外，指向的还是地产放松效果未现，需进一步放松；中长期贷款再度大幅少增，票据延续冲量，预示实体融资需求仍差。

总量看，4月新增信贷6454亿，同比少增8246亿，大幅低于市场预期的1.45万亿，也明显低于近三年均值1.4万亿。其中，居民贷款减少2170亿，同比少增7453亿，连续6个月同比少增；企业贷款新增5784亿，同比少增1768亿；非银贷款新增1379亿，同比少增153亿。央行在答记者问中指出，疫情冲击对于实体经济的影响进一步显现，叠加原材料等生产成本上涨等因素，有效融资需求也明显下降。

居民消费贷、按揭贷款均再度转负，按揭贷款更是创有数据以来新低，疫情冲击之外，更多的还是指向消费本就疲软、地产放松效果未现。本月央行没有公布居民短贷和中长贷的具体规模，但是公布了4月消费贷和住房贷的规模，其中：不含住房贷款的消费贷款减少1044亿，同比少增1861亿，指向消费仍然疲软；按揭贷款减少605亿元，继今年2月（-459亿）后再度转负，是有数据以来新低，也是连续第5个月同比少增。归因看，疫情冲击之外，指向的还是地产放松效果有限，需进一步放松。

企业中长贷重回少增，票据冲量特征延续。4月企业中长期贷款新增2652亿，同比少增3953亿，低于近三年均值的4992亿；企业短期贷款减少1948亿，同比少减199亿；票据新增5148亿，同比多增2437亿，明显高于季节性（近三年同期为2832亿），单月新增规模也创历史新高，延续的是票据冲量的特征。结合4月底国股银票转贴利率大幅回落，表明实体融资意愿疲弱、有效需求不足。

二、新增社融“腰斩”、社融增速转降至10.2%，信贷是主要拖累，政府债发行也明显放缓。往后看，疫情缓解，叠加专项债可能加速发行，社融增速有望稳中趋升。

总量看，4月新增社融9102亿，较去年同期1.86万亿“腰斩”，大幅低于预期2.03万亿；4月社融存量增速回落0.4个百分点至10.2%，在上月小幅上行后再度下行。

结构看，4月社融口径的新增人民币贷款3616亿，同比少增9224亿，明显低于季节性（近三年同期为1.26万亿），是3月社融的主要拖累项；政府债券融资新增3912亿（1-3月均值5274亿），同比多增173亿（1-3月最低为1705亿），指向政府债券发行明显放缓；企业债券融资新增3479亿，同比少增145亿，扣除城投债融资（4月城投债净融资8681亿）实体企业净融资为负，亦指向实体企业融资意愿较弱；表外融资减少3174亿，同比少减519亿，信托贷款少减是主要贡献项。

往后看，社融有望稳中趋升：一方面，1-4月已发行专项债1.4万亿，还剩2.25万亿未发，由于今年财政节奏前置，我们预计5月、6月可能会加速发行；另一方面，随着疫情逐步缓解，叠加稳增长政策将加快落地，融资需求也有望反弹。

三、M1、M2回升，主因降准和央行上缴利润；M2-M1剪刀差再走阔，主因地产弱。

4月M1同比5.1%，较上月抬升0.4个百分点，可能与降准释放资金以及基建投资加快等有关；M2同比10.5%，较上月抬升0.8个百分点，属于社融走弱背景下的抬升，应主要和与央行利润上缴用于财政支出有关。存款端，4月新增存款909亿，同比多增8161亿，其中：财政存款新增410亿，同比少增5367亿，指向财政存款投放继续加快。此外，M2-M1剪刀差再度走阔，地产销售疲软是主拖累。

风险提示：疫情、政策力度、外部环境等超预期变化