王钧复盘VC二级市场首单：资产包需考虑买方偏好GP要持续创造价值
2月17日，中国创投市场两家投资机构相继披露被投项目资产交易。
君联资本披露的是一笔2亿美元的续期基金交易，资产包是LC Fund IV基金的12个项目，买方是由汉领资本和多家国际机构组成的财团。
昆仲资本披露的则是一笔将人民币基金资产转为美元基金资产的交易，买方是TR Capital牵头组成的财团。整个资产包包括7个项目，涉及金额大约1亿美元。
TR Capital是一家专事亚太地区PE二级市场交易的投资机构，在本次昆仲资本资产包交易中出资达到70%。同时参与该笔交易的还有总部位于伦敦的Hollyport Capital Partner和台湾的AB Value Capital Partners等。
对于中国私募股权投资组合资产的潜在买方们来说，他们看中的仍是新兴市场的活力。根据Coller Capital 面向全球113家私募股权投资者的调研，三分之二或更多的有限合伙人认为在未来三年，东南亚、大中华地区和印度等低度开发的私募股权市场将为普通合伙人提供有吸引力的投资机会。
卖方们的动力则是基金LP的流动性需求。根据投中研究院的报告，PE二级市场买方逐渐增加、2011年之前设立的基金已到退出节点、更加严格的IPO审查，三大主要因素刺激了中国PE二级市场的发展。
2月19日，21世纪经济报道记者对话昆仲资本创始管理合伙人王钧。
谈基金重组：法律无壁垒，实操复杂度高
《21世纪》：这次交易的流程大概是怎么走的？
王钧：原则上说，这笔交易在法律上没有壁垒，难点是在实际操作的技术复杂度上。如果企业已经是VIE结构相对还好一些。
去年夏天我们启动了项目，基金的LPAC很快同意了我们的想法。
为了保证定价的公平公正，我们几乎与国内能做这类项目的中介机构都进行了沟通，最终我们选定了Lazard。
方案制定后先交给我们内部LPAC，定价按照2019年中的市场估值。流程完成后，LPAC共同选择了TR Capital的组合。
《21世纪》：为什么最后选了TR Capital？
王钧：他们的主要创始人在做基金之前都是创业者，在亚洲深耕细作了十几年，现在已经是第四期基金。在北京和香港都见了很多次。他们非常专业，做事也非常认真，认真拜访考察了每一个项目。我们对他们的信任和支持心存感激。
《21世纪》：定价是怎么做的？Abiee和影谱这几个项目的估值都不低。
王钧：事实上，我们是整体进行谈的。美元Secondary市场的买家和Venture基金投资人的风险偏好不同，我们不能完全放早期项目。
这个资产包的定价也不是绝对的越高越好。我们把项目转过来之后，还是要对新基金的表现负责，这也是通过专业机构用完全市场的机制做定价的原因所在。
《21世纪》：您接触到的买方，他们的资产偏好是怎样的？
王钧：我们这次谈到最后的四家机构都是经验非常丰富的PE二级市场买家。大家都知道去年资本市场环境并不好，这些机构都非常的专业，能够看穿短期资本市场的起伏。
他们的共同偏好是追求高回报，能更早实现退出最好。本次资产包里的项目基本都是具有科技属性的项目，潜在买家们考察的主因是看GP团队和已投项目创始团队和商业模式。
这些项目的创始人都比较阳光，和外资投资人也能顺利沟通，这是具有一定优势的。另外，美元LP在项目的尽职调查中，都有很落地的大陆人才，能用中文沟通，没有什么沟通的障碍。
谈PE Secondary:四大标准选择服务机构
《21世纪》：去年开始PE二级市场交易就多起来，驱动力有哪些？
王钧：2018年资管新规出台后，成长期、后期项目的进展就相对缓慢，尤其人民币基金在成长期的投资非常稀缺。我们这一期基金投资的项目有很大一批进入到成长期后，已经转美金。
去年开始谈项目时，说估值翻几倍，账面IRR，肯定是好事，但这和拿到现金回报还是两回事。从退出角度而言，压力普遍较大，人民币机构投资人明确表达了希望看到DPI的诉求，这也是推动国内PE二级市场交易的推动力。
很多成长不错的公司想要转VIE，人民币LP又希望能见到DPI，大形势和驱动力都在。与此同时，美元LP也希望看到更高的确定性。
《21世纪》：国内PE二级市场配套的发展程度如何？能做PE二级交易的中介多么？
王钧：中介的选择很关键，因为需要他们能把整个流程都做做到公开、公平，避免管理交易相关的利益冲突。从逻辑上来说，我们需要有品牌、有专业度的机构来推动整个流程。
《21世纪》：未来会更多采用通过PE二级市场交易实现基金退出么？
王钧：我个人的观点是一定会有更多的机构这样选择。人民币的PE二级市场正在发展，而美元的PE市场一直都存在。此次虽然是人民币转美元，但是作为GP还是要继续创造价值。
我相信S基金作为一个资产类别未来会有更大发展，大家也是有共识的。人民币S基金能不能做起来，并且做多大，这要看市场。因为市场需要长线资金。而人民币做S基金，人才从哪里来，钱从哪里赚，还是在逐渐探索之中。
