慧择保险赴美上市表现平淡部分合作渠道尚未完成监管注册
号称“保险电商第一股”的慧择控股在创立14年后于近日在美国纳斯达克上市，其创始人马存军心情激动且“带有一点憧憬”，不过慧择控股上市后的表现却并未带来惊喜。
2月12日，慧择控股上市当天收于10美元，跌破发行价，盘中最低至9.6美元。其后股价波澜不惊，2月20日收于10.53美元，接近发行价。
慧择控股招股书显示，该公司是中国领先的独立在线保险产品和服务平台，是运营在线平台的特许保险中介机构。不过，2017年，该公司尚亏损1亿元，2018年和2019年前三季度虽然赢利，但成本费用在2019年前三季增速高于收入。同时，该公司收入存在大户占比高及产品集中度高的情况。且该公司部分合作渠道尚未在监管完成注册，后续处理应对时存在一定风险。
对于上述问题，《投资时报》记者向慧择控股公示邮箱发送了沟通函，但截至发稿未收到回复。
据慧择控股招股书，其首次公开发行525万股ADS，每股ADS定价10.50美元，并授予承销商最多78.75万股ADS的超额配售权。在扣除相关费用后，慧择控股将获得大约4700万美元净收益，若承销商充分行使超额配售权，净收益大约为5460万美元。
2019年前三季成本增速高于收入
慧择控股虽然已实现由亏转盈，但其成本费用一直居高不下。
据慧择控股招股说明书，其收入主要来自保险合作伙伴支付的保险经纪收入。截至2019年9月末，累计为600万名保险客户提供服务。
其招股书还显示，2019年前三季度，慧择控股净利润为2251.3万元人民币，同比增215.97%，总营业收入为7.35亿元，同比增122.94%，总运营成本和费用为7.23亿元，同比增131.16%。
其总营业收入中，经纪收入为7.29亿元，同比增123.42%，总运营成本和费用中，收入成本为4.70亿元，同比增132%，销售费用为1.03亿元，同比增62.82%，一般及行政开支为1.27亿元，同比暴增351.28%，研究开发费为2200.6万元，同比增24.96%。
慧择控股2017年和2018年净利润则分别为亏损1亿元和盈利292.8万元，其2018年总营业收入为5.09亿元，同比增93.23%，总运营成本和费用为4.84亿元，同比增33.11%。
该公司近几年经纪收入结构中，人寿与健康保险业务占比提升较快，2017年、2018年、2019年前三季度占总营业收入的比例分别为50.4%、72.9%、89.8%。财产和意外伤害保险业务占比相应快速下降。
在其人寿与健康保险业务经纪收入中，间接营销占比快速提升，2017年、2018年、2019年前三季度占总营业收入的比例分别为30.3%、52.8%、68.5%。
慧择控股招股书称，2019年前三季经纪收入的增加原因主要包括通过慧择控股平台促成的GWP增加，以及更好的产品组合和更多的高利润保险产品，尤其是长期健康保险产品。2019年前三季中，慧择控股促成的长期健康保险产品的GWP约占该公司当期促成GWP的比例为77.1%，上年同期为55.6%。
该公司2019年前三季总运营成本和费用的增长则主要是由于其2019年扩大客户基础并增加保险产品销售的持续战略导致收入成本增加。
《投资时报》记者还注意到，慧择控股总运营成本和费用构成中，2018年收入成本占比从2017年的45.3%上升至65.4%。2019年前三季度则与上年相近，为64.9%。销售费用和研究开发费用占比近几年则持续下降。而一般及行政开支的占比近几年出现较大波动，2017年、2018年、2019年前三季度，占总运营成本和费用的比例分别为11.5%、9.5%、17.6%。
慧择控股招股书显示，其收入成本主要包括渠道成本和与该公司保险顾问有关的人员成本，其中，渠道成本为在间接营销中支付给该公司用户流量渠道的服务费，包括社交媒体中有影响力的人及金融机构。与该公司保险顾问有关的人员成本包括直接营销中的基本薪金和绩效奖金。
招股书称，2019年前三季收入成本增长，主要是由于间接营销支付给用户流量渠道的渠道费用的增加。支付给用户流量渠道的服务费从2018年前三季1.84亿元增至2019年前三季的4.23亿元，增幅为129.89%。
对于渠道成本，招股书称，尽管慧择控股的绝对渠道成本2018年相对2017年增加，但其渠道成本占间接营销经纪收入的百分比从2017年的79.8%下降至2018年的74.8%，这主要是由于在其平台上提供的长期寿险和健康保险产品数量的增加。对于这类产品，该公司向用户流量渠道支付的服务费占该公司向保险合作伙伴收取的佣金的百分比通常较低，从而导致较高的利润率。
慧择控股同时称，由于业务及与上市公司相关的成本预期增长，预计在可见的将来，其一般及行政绝对支出会增加。
2019年前三季，慧择控股一般及行政开支出大幅增长主要由于基于股票的薪酬支出从2018年前三季的60万元增加至2019年前三季的7740万元。
佣金收入大户占比和产品集中度高
大户和爆款产品能帮助收入迅速增加，但高集中度也带来相应风险。
慧择控股招股书在风险部分中称，该公司大部分收入来自保险合作伙伴支付的佣金，与保险合作伙伴的关系对其成功至关重要，如果保险合作伙伴不继续合作关系或经营失败，其业务可能受到不利影响。
而过去，某些保险合作伙伴在慧择控股收入中贡献了很大一部分。2018年前三季和2019年前三季，按营业收入贡献计，其四个最大保险合作伙伴合计分别占其总营业收入的53%和62%。慧择控股称，尽管其不断寻求使其保险合作伙伴多元化，但不能保证集中度会进一步降低。
同时，《投资时报》记者发现，慧择控股保险产品的集中度也较高。该公司通过有限数量的受欢迎保险产品产生了很大一部分经纪收入。
2019年前三季，按经纪收入贡献额计算的前五名保险产品合计占其经纪总收入的41.6%，而2018年前三季为36.8%。该公司认为，集中的部分原因在于全面的保护范围和合理的保单条款，使这些量身定制的保险产品比其他保险产品更具吸引力。尽管该公司计划继续使其产品种类多样化，推出更多量身定制的保险产品，扩大其客户群并从更多种类的保险产品中产生经纪收入，但不能保证一定能成功以及集中度降低。
招股书中提示的另一个风险是，慧择控股合作的某些用户流量渠道尚未获得与其合作所需的运营许可或完整的监管注册。
从2015年开始，对于与其建立了牢固业务关系的用户流量渠道，慧择控股协助他们在监管机构注册为与其合作的合格的经营在线保险业务的第三方在线平台。对于与其合作历史较短的用户流量渠道，或那些在平台上为GWP贡献不大的企业，慧择控股已决定更改与他们之间的业务合作模式，以避免监管注册要求。
招股书显示，这些未注册的用户流量渠道中的一些已采用了API模型，该模型涉及通过技术集成与慧择控股的系统进行的交易，这要求他们完成作为慧择控股合格的第三方在线平台的监管注册。慧择控股正在协助在API模式下与其合作的用户流量渠道以完成所需的监管注册。截至招股书发布之日，慧择控股合作的但尚未注册的用户流量渠道在其促成的总GWP中所占的比例很小。慧择控股称不能保证可以全部或及时完成所有监管注册，或者其采取的措施将及时解决违规问题，或者监管机构不会对其执行任何处罚或采取其他行动。
